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近日最让美国人震惊的消息莫过于硅谷银行的倒闭。当地时间3月10日，主要为初创企业提供融资服务的美国明星银行硅谷银行突然被宣布接管，在事实层面宣告倒闭，这被看作是自2008年金融危机以来最大的银行倒闭事件，引发全球关注。

星起星陨：“大放水”后极速转向

事实上，截至去年年末，这家全美排名第16位的银行还拥有2000多亿美元资产和1700多亿美元的存款。硅谷银行从变卖资产、遭遇挤兑到被迫停止交易，被接管进入破产清算程序，只用了短短48个小时，成为美国历史第二大破产违约事件。此后，恐慌一度蔓延至全球。

有些人将硅谷银行破产归结为“个案”，然而，究其爆雷的背后逻辑，却能看到一种普遍性造成的必然——硅谷银行的“滑铁卢”很大程度上是拜美国近些年货币政策的“任性”所赐。

硅谷银行整体的经营模式和经营状况并没有太大问题，无论是稳健性还是资产都不算“有毒”，资本金充足率也不错。就在3月7日，该行还连续第五年登上福布斯年度美国最佳银行榜单，并入选福布斯首届金融全明星名单。然而，“明星塌房”的祸根也早已在暗处滋长。

自2020年开始，美联储开启了新一轮“史无前例”的“大放水”，不仅将利率降低到0，甚至承诺“无上限”量化宽松政策。在此背景下，美国股市大涨，出现了生产产出因疫情而“停摆”，而市场财富却大大增加的“怪现象”。科技企业融资迎来了热潮，初创企业的贷款和风投额度快速增长，作为对初创科技公司最友好的银行，硅谷银行的存款暴增。从2020年6月到2021年12月，银行存款由760亿美元暴涨至1900亿美元。

客户资金大举涌入硅谷银行，对应的就是不断增长的资产配置需求。由于市场利率极低，硅谷银行加大了对证券类资产的配置。2020年至2021年期间硅谷银行的证券投资与总资产分别增长3.40倍和1.98倍。截至2022年12月31日，该行的总资产约为2120亿美元，其中55%为固定收益证券。这些证券的收益虽然不高，但比较起“大放水”背景下的存款利率，还是有稳定利差收入的。

一切政策都会有后果，放纵是要付出代价的。“大放水”带来了极高通胀，不仅影响美国，而且拖累了全球。由于美联储主席鲍威尔一再表示“通胀只是暂时的”，错过了早期遏制通胀的机会，通胀的程度和顽固性均超过预期，美联储不得不在2022年进行40年来最陡峭的加息。在硅谷银行配置美债等证券之时，几乎所有美国大型金融机构都认为，未来利率上升并超过2%的可能性非常之低。

但货币政策的极速转向却出乎所有人预料。就在一年之间，2022年3月至2023年2月，美联储快速连续加息8次，其中4次连续加息75个基点，累计加息450个基点，联邦基金利率达到4.5%~4.75%区间。这一轮快速大幅加息操作在美联储历史上极其罕见。到了今年3月8日，美国十年期国债收益率飙升至4%，而15年期固定利率的抵押贷款利率更是上升到6%以上。

这意味着，一方面，硅谷银行所持有的国债和抵押支持债券（MBS）实质上都已经大量贬值；另一方面，科技公司的融资环境发生巨大改变，高通胀又导致初创企业现金支出增加，因此他们开始不断取出存款用于经营。在这样内外双方的压力下，才导致了人们周末看到的一幕：硅谷银行迫切需要流动性，只能把账面“浮亏”的债券实际亏损变现，从而导致市场恐慌，最终形成挤兑风潮，无奈倒闭。

核心问题：美国的货币政策

最重要的问题是，该事件的核心问题究竟在哪里？所谓的风险甚至危机是否已经过去？政策问题带来的系统性压力，不会只有一个风险点。市场情绪如此脆弱，非一日之寒。必须看到，核心问题还在于美国的货币政策，美联储在“大放水”后立即大紧缩，要同时面对的可能不只是抑制通胀和保持增长的双面平衡，还有负债这第三面刃。

美联储加息周期向来是危机的大背景，因为从繁荣到危机，在众多“这次不一样”的故事里，债务始终是相同的达摩克利斯之剑——虽然不知道何时会落下，但终将落下。

一个硅谷银行也许不至于形成整体性危机，但其爆雷背后的逻辑却还在市场上酝酿和发酵。从整体情况来看，有价证券占美国银行业的总资产比例在25%左右，按照美国联邦存款保险公司（FDIC）的统计，到去年年底，这些有价证券大约出现了6200亿美元的市值计价损失，总体而言仍然是可控的，但对于一些中小银行而言风险就会更高。也就是说，不是硅谷银行，也可能是其他银行；有了硅谷银行，也还可能有其他银行。

得益于全球金融危机后的监管改革，美国金融体系当前还能维持相对稳定，但风险因素正在迅速累积。硅谷银行破产也反映出市场情绪相当脆弱，幸而此事发生在周末，全球市场均处于休停状态。

赶在周一亚洲开市之前，美国抓紧宣布了相应的“纾困”政策，试图给市场挤兑风潮预期以安抚，防止恐慌情绪的进一步蔓延。美联储、美国财政部和FDIC出面后，美国总统拜登也发表讲话，安抚市场情绪，努力提升正面预期。

然而一开市，投资者却不买账，他们开始担忧类似场景将扩散至其他银行，首当其冲的是第一共和银行（FRC），然后是客户合众银行（CUBI）等9家银行，甚至累及整个美国商业银行体系的稳定性。尽管“救市”措施暂时解除市场“危机警报”，但开市后银行股大跌充分暴露市场信心难稳。尽管第二天触底反弹，但恐慌指数却在连续上涨。而美国银门银行、签名银行也已破产倒闭。

尽管此次挤兑得到解决，这种连锁反应可能仍难以避免。大众对于中小银行的忧虑恐会进一步加深，加上不断升高的利率，小银行的存款或会加速流失。

不仅如此，危机的成因并未消除，而且在强力压制之下，蓄积的压力可能会更大。目前，美国及全球许多主要经济体通胀依然高企，在硅谷银行倒下之前，美联储已经表达更“鹰”的态度。3月7日，美联储主席鲍威尔在美国国会出席听证会时还在表示，美联储或会以更快的速度将联邦基金利率提升至较预期更高的水平，市场预计加息会更久且可能更激烈。在硅谷银行倒下后，不少人开始期望加息就此放缓或告终。然而，通胀就在那里，如果加息终止，不仅意味着半途而废，而且意味着前功尽弃，未来或更加艰难，美联储也可能面临信用破产。而若继续加息，就意味着以美国股市与债市为代表的资产价格调整还将继续，投资者可能继续遭遇较大规模亏损，由此引发的资本金损失与流动性压力可能再度引发金融机构破产清算风险。

饮鸩止渴：更大的危机或在路上

此外，尽管美国政府对此次危机的快速干预受到美媒一致吹捧，仔细分析一下却不难看出其“捉襟见肘处”。

救助方案主要是银行期限融资计划（BTFP）。通过创建新的银行期限融资计划，向银行、储蓄协会、信用合作社和其他合格的存款机构提供最长一年的贷款，以美国国债、机构债务和抵押贷款支持证券以及其他合格资产为抵押，这些资产将按面值计价。也就是说，硅谷银行那些需要折价出售的证券资产可以不用折价了。这似乎有点“早知今日何必当初”的感觉。其他美国国债、MBS等的持有人未来可能也可照办。只是这就意味着，美国拿出了国家信用做背书来做“点金手”，对市场价格进行了某种程度上的扰乱。虽是以“市场化”之名，但也无异于又一个小“放水”。

就像是过去一度被全盘接受的西方现代货币理论一样，“放水”曾经似乎是解决一切问题的灵丹妙药，因此所谓的期限错配早已广泛地存在于各个地方，除了银行还有养老金、债券基金等等。一场顽固的通胀“不期而至”，打破了货币可以永远“大放水”的狂欢。

硅谷银行是孤例吗？英国养老金爆雷、瑞士信贷风波、黑石集团遭遇挤兑及债券违约都还在眼前。在宽松时期的“垃圾债”，到了高利率的放大镜下总会露出债务爆雷的引线。到今天再看，美债收益率倒挂的价格扭曲存在越久，可能就越需要用一种更猛烈的波动来恢复正常。

美联储常常因美元的全球地位被称为“全球的央行”。美联储政策的目标只是美国的经济，而其成本却往往要全世界来承担，美联储政策的副作用和风险更是会外溢至全球市场。3月15日，欧洲股市开盘大跌，三大股指跌幅达3%左右。瑞士信贷更是暴跌熔断。

在美联储激进加息的周期中，欧洲虽然面临经济衰退和地区冲突，但却不得不跟随紧缩政策，并承担此前“大放水”带来的高通胀；如果继续加息，新兴市场与发展中国家也可能再度爆发货币金融危机。

在早期迟缓的加息态度后，美联储突然狂飙突进，全世界都不得不跟进，然后不断担心危机和衰退何时到来，市场预期日趋脆弱。不仅如此，在后疫情时代，全世界都渴望恢复经济，尽快回到疫情前的全球贸易、投资和往来状态。但美国基于自身保守主义上升倾向，不断拉小圈子、造隔离墙，不断制造地区不稳定因素，不断出台各种制裁文件和计划，让世界经济复苏蒙上了厚厚的阴影，更让市场信心难以恢复，这些或都成了孕育危机的温床。

2008年金融危机殷鉴未远，危机总是来得猝不及防。欠的总要还，所有危机都出自价格扭曲，而所有进一步加剧扭曲的危机“管控”都不过是饮鸩止渴的风险累积，更大的危机或已在路上。

原文刊发于《光明日报》2023年3月17日第12版，作者万喆，系北京师范大学一带一路学院研究员。

原文链接：https://epaper.gmw.cn/gmrb/html/2023-03/17/nw.D110000gmrb_20230317_1-12.htm